隱性政府債務是否會被置換?近期市場對這個問題的分歧比較突出。為了回答這個問題,我們不妨回顧2015-2018年政府債務的置換歷程:
2014年9月21日,國務院印發(fā)《關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發(fā)〔2014〕43號),明確“對甄別后納入預算管理的地方政府存量債務,各地區(qū)可申請發(fā)行地方政府債券置換,以降低利息負擔,優(yōu)化期限結構,騰出更多資金用于重點項目建設?!边@是首次公開提出地方政府債務置換的概念。
2015年3月,經國務院批準,財政部向地方下達1萬億元地方政府債券額度置換存量債務,置換范圍是2013年政府性債務審計確定截至2013年6月30日的地方政府負有償還責任的存量債務中、2015年到期需要償還的部分。自此,地方政府債務置換拉開序幕。
值得注意的是,上文中所涉及置換標的均為“存量政府債務”。換句話說,在上述43號文框架下的政府債務置換遵循“先納入政府債務,再等價置換”的原則,用政府債務置換政府債務。在本次隱性債務的處置過程中,雖然不排斥用新增政府債券資金償還存量隱性政府債務,但是該部分隱性政府債務并未納入政府債務管理,所以并不是嚴格意義的債務置換,充其量是“類置換”。
而且,這種“類置換”與43號文框架下的置換有本質的區(qū)別。43號文框架下的置換,所有被置換主體都是政府債務,因此可以享受兜底的待遇;本次所針對的隱性政府債務并非政府債務,也并不會由地方政府兜底。
隱性政府債務管理的大思路是“中央不救助,政府不兜底”,即打消“兩個幻覺”:地方政府認為中央政府會“買單”的“幻覺”;金融機構認為政府會兜底的“幻覺”。在具體的措施上,對于隱性政府債務的處置,采用的是“遏制增量,化解存量”模式。
在“遏制增量”的過程中,需要堅決制止違法違規(guī)融資擔保行為,嚴禁以PPP、政府投資基金、政府購買服務等名義變相舉債。同時,加強風險源頭管控,硬化預算約束,嚴格項目審核,管控金融“閘門”,決不允許以新增隱性債務方式上新項目。
在“積極穩(wěn)妥化解存量”的過程中,會通過盤活各類資金資產的方式進行化解,并要求高負債地區(qū)大力壓減項目建設支出、“三公”經費以及其他一般性支出。我們將其歸納為償還債務、轉化為企業(yè)債務、轉化為政府債務三種方式。
3.1、方式1:償還債務
在償還債務方式下,可以采用超收、結轉、結余等財政資金償還,或是以出讓政府股權以及經營性資產、其他項目結轉資金、經營收入、盤活存量資金、處置政府閑置資產進行償還。我們認為,這個方式能化解的存量隱性債務的規(guī)模相對有限。很顯然,如果地方政府具有足夠的償債資金,那么也沒有沖動去舉借大量的隱性債務。
3.2、方式2:轉化為企業(yè)債務
在轉化為企業(yè)債務方式下,地方政府可以將有穩(wěn)定現(xiàn)金流的項目轉化為企業(yè)經營性債務。例如,向社會資本方承諾最低收益的PPP項目會形成隱性債務,因為其風險分擔機制不合理,讓地方政府承擔了過多的風險。此時,可以重新簽訂合同取消對最低收益的承諾,將隱性債務轉化為企業(yè)債務。
我們認為,本方式的化解能力超過方式1和方式3,因為其既不需要增量資金,又不需要新增政府債務額度,只需要以市場化、法制化的原則對舉債模式予以規(guī)范。
3.3、方式3:轉化為政府債務
在轉化為政府債務方式下,隱性債務可以由新增政府債券資金承接。由于這會增加顯性地方政府債務規(guī)模,所以相當于間接地轉化成了政府債務。本模式需要增加政府債務限額予以配合,而政府債務限額的增加又會提高地方政府債務率、政府負債率,此外一般債務額度的增加還會影響到赤字率。如果分別以100%、60%作為地方政府債務率和政府負債率的上限,同時以2017年的數(shù)據(jù)進行匡算,那么地方政府債務還有5.0萬億元的調增空間,超過即會觸碰100%債務率的上限。
我們認為,隱性債務化解對城投債的影響為“方向利好,幅度有限”。在上文所述的“方式3”中,地方政府債券資金可以用于化解隱性債務,這給城投主體帶來了增量的償債資金,因此是“方向利好”。
但是值得注意的是,本次對于債務的化解并非是兜底。例如,隱性政府債務可能通過“方式2”轉化為企業(yè)債務,因此并沒有地方政府予以兜底的含義。此外,由于城投債券在形成的過程中較非標以及銀行貸款更為規(guī)范,很少出現(xiàn)違法違規(guī)舉債、變相舉債的情況,因此城投債券納入隱性債務的占比也很低。鑒于這兩點原因,隱性債務化解對于城投債影響的“幅度有限”。